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Ristrutturazione del debito caso per caso

La vera sorpresa di domenica sera, all’annuncio del pacchetto per l’Irlanda, è stato il lancio anticipato, sotto la pressione dei mercati finanziari, della proposta per il coinvolgimento del settore privato in future operazioni di salvataggio dei paesi dell’area euro, proposta che era attesa solo per il vertice dei capi di governo di metà dicembre, dal quale dovrà comunque avere l’avallo definitivo. L’incertezza su molti dettagli dell’iniziativa, fortemente voluta dalla Germania per evitare che il peso dei salvataggi ricada solo sulle spalle dei contribuenti, ha contribuito ieri a innervosire i mercati, anche se la proposta non si applica al debito già esistente e a quello che verrà emesso da qui al 2013. Anche per l’intervento decisivo della Banca centrale europea, è stata tolta l’applicazione automatica, richiesta dai tedeschi, per introdurre invece una valutazione «caso per caso», come è sempre avvenuto in campo internazionale per i paesi assistiti dal Fondo monetario. Il timore della Bce, condiviso da alcuni paesi europei, fra cui l’Italia, era che la proposta potesse portare a un rincaro della condizioni richieste dagli investitori ai debitori considerati a rischio ristrutturazione. Verrà creato un meccanismo permanente di risoluzione delle crisi (Esm, European stability mechanism) che sostituirà quello temporaneo dell’Efsf alla sua scadenza del 2013, per fornire sostegno ai paesi in difficoltà, a fronte dell’applicazione di una severa condizionalità, come un programma economico di austerità. All’atto del rimborso, i prestiti dell’Esm saranno subordinati solo a quelli dell’Fmi e avranno la precedenza sui creditori privati, «per salvaguardare i soldi dei contribuenti». L’elemento veramente nuovo è però che, dopo un’analisi della sostenibilità del debito condotta dalla Commissione europea, dalla Bce e dal Fondo monetario, mentre per i paesi giudicati solvibili verranno sollecitati i creditori privati a mantenere l’esposizione, quei paesi che si trovino invece nella «inaspettata» situazione di insolvenza procederanno a una ristrutturazione del debito. Una prospettiva che era semplicemente impensabile per i paesi dell’eurozona fino allo scoppio della crisi greca. Per facilitare questo processo, in tutto il debito pubblico emesso a partire dal giugno 2013 verranno inserite clausole di azione collettiva (Cac), come già avviene per i paesi emergenti a partire dal 2003. Queste clausole consentono di modificare le condizioni delle obbligazioni in presenza di una maggioranza (normalmente oltre il 75-80%) di investitori favorevoli, decisione che vincola tutti i creditori. La ristrutturazione avviene con un taglio dei tassi d’interesse, un allungamento della scadenza o una riduzione del valore nominale, il cosiddetto haircut, oppure una combinazione di questi elementi. Da notare che nel caso degli emergenti che le hanno adottate, le clausole non sono finora mai dovute scattare. Di fatto, ci vorranno parecchi anni, prima che le Cac siano inserite in una quota significativa di debito europeo.

Il nuovo sistema, secondo Laurence Boone di Barclays Capital, è positivo in quanto rappresenta un incentivo alla disciplina fiscale dei paesi e anche come segnale che la Germania non si vuole disimpegnare dall’area euro. Gli investitori tuttavia resteranno riluttanti a detenere titoli dei paesi della periferia di Eurolandia finché i dettagli non saranno chiariti. Inoltre, a meno che i paesi in difficoltà sui conti pubblici riescano a convincere i mercati che saranno su un percorso sostenibile entro il 2013 («il che ci sembra improbabile», osservano in una nota per gli investitori gli economisti di Citi), i titoli dei paesi periferici continueranno a rimanere sotto pressione.


Autore: Alessandro Merli
Fonte: Il Sole 24 ore

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